深潮TechFlow消息，9月25日，Ethena宣布开始将代币化美股纳入USDe基差交易策略，Binance为首个执行场所，相关配置自当天启动。Ethena创始人Guy Young表示，这是USDe资金机制自创立以来最重大的一次扩展。
这意味着，USDe的收益来源正从加密永续合约市场扩展至规模更大的股票市场。此前，Ethena的基差交易只能在加密永续合约市场运行：持有BTC/ETH现货，同时做空对应永续合约，赚取资金费率。该市场天花板约为加密市场总市值2.5万亿美元，而全球股票市场规模超过150万亿美元。
同一套逻辑，底层资产从加密换到股票
Ethena的USDe当前供应量约49亿美元，是一种合成美元。其收益来自基差交易：同时持有现货多头和永续合约空头，使价格波动相互对冲，形成delta中性，并赚取永续合约市场中多头支付给空头的资金费率。
加密版本为：持有BTC现货并做空BTC永续合约，赚取加密资金费率。股票版本则为：持有bStocks（Binance代币化美股）并做空Binance股票永续合约，赚取股票资金费率。结构相同，变化的只是底层资产从加密货币换成股票。
为何此时扩展至股票？
核心原因是加密资金费率正在缩水。当加密市场杠杆需求旺盛时，资金费率可高达年化20%甚至更高，Ethena收益率随之上升；但在横盘或下行阶段，资金费率会压缩甚至转负，空头需反过来向多头付费。2026年的加密资金费率环境明显不如2024年丰厚，USDe需要新的收益来源来维持对储户的吸引力。
Binance股票永续合约提供了替代选项。据Ethena提供的数据，Binance股票永续合约未平仓合约已超过29亿美元，2026年月复合增长率达到105%；过去六个月，股票基差年化收益率平均约为3.56%。更关键的是规模天花板：加密永续合约市场未平仓合约总量约150亿美元，而全球股票市场超过150万亿美元。即使只有万分之一的股票市场体量进入链上永续合约，可供Ethena运行基差策略的容量也会远超当前加密市场。
风险结构与加密版本存在关键差异
首先是bStocks的对手方风险。bStocks由BTech Holdings Limited发行，提供对底层美股的经济敞口，但持有人没有投票权，也不直接持有股票本身。Unchained报道指出，Ethena风险顾问已标记：bStocks在法律上构成对Binance关联方的无担保敞口，在签署补充协议之前，该风险未被缓释。
其次是周末和停牌缺口。美股周末不交易，但永续合约可能继续报价。周五收盘到周一开盘之间，对冲可能出现缺口：现货端锁定在周五价格，永续合约端继续波动。若周末发生战争、公司丑闻或宏观冲击，周一开盘现货价格跳空，对冲仓位可能瞬间失衡。加密市场7×24小时运行，没有这个问题。
第三是资金费率可能转负。与加密永续合约一样，股票永续合约资金费率取决于多空比例。如果做空方过多，例如大量基差交易者涌入，费率会压缩甚至变成空头向多头付费。Ethena在这种情况下会亏损而非盈利。3.56%的年化均值看起来稳定，但属于回测数据，不保证未来。
第四是Binance集中度。目前Ethena股票基差策略只在Binance一个场所执行，Binance既是bStocks发行关联方，又是永续合约交易场所，还是对手方风险承担者。整条链路都依赖Binance，这种集中度在加密版本中通过多交易所分散，但在股票版本中尚无法做到。
更大的图景
对USDe储户而言，股票基差是收益来源的多元化。当加密资金费率低迷时，股票基差可提供替代收益，降低USDe收益率的波动性以及对加密市场周期的依赖。
放在本周新闻矩阵中，这一动作指向更大趋势：SEC刚给代币化股票发出五年“创新豁免”，Ondo推出BlackRock策略驱动的链上组合代币，Galaxy将sUSDS放进上市公司资产负债表。如今，Ethena把代币化股票接入一个49亿美元的合成美元协议，作为其收益机制的核心新组件。
当合成美元的收益可以来自苹果和英伟达股票的永续合约资金费率，“DeFi”与“TradFi”之间的分界线正变得越来越没有意义。